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近期，市場對“反內(nèi)卷”及淘汰老舊產(chǎn)能的反應過度熱烈，氧化鋁倉單庫存維持低位運行。在高漲的多頭情緒和交割資源緊缺的支持下，氧化鋁價格突破3500元/噸大關。然而，市場這種情緒驅(qū)動的“搶跑”行為能否持續(xù)尚待觀察，并可能帶來一定的預期差異風險。

幾內(nèi)亞雨季影響進口礦石供應

自幾內(nèi)亞進入雨季后，鋁土礦周均出港量自6月底開始顯著下降。今年5月，幾內(nèi)亞政府啟動礦業(yè)權證整頓行動，吊銷了近200家礦業(yè)公司的勘探許可和開采授權。目前，順達礦業(yè)公司已重新獲得采礦許可證，預計8月將逐步恢復生產(chǎn)。下半年，海外礦石供給預計將有所改善，但短期內(nèi)礦石端的壓力仍將持續(xù)存在。

國內(nèi)方面，由于近期受到檢查工作的影響，鋁土礦產(chǎn)量有所減少。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2025年6月，中國鋁土礦產(chǎn)量為519.33萬噸，環(huán)比下降3.2%，同比增長4.1%。盡管國外鋁土礦供應偏緊，但國內(nèi)港口與氧化鋁廠內(nèi)的鋁土礦庫存均處于高位，整體上仍維持過剩格局。

供應趨于寬松

當前，氧化鋁開工產(chǎn)能基本保持穩(wěn)定。西南某氧化鋁廠兩臺焙燒爐正在進行短期檢修，北方某集團兩家氧化鋁廠的開工產(chǎn)能進行了小幅調(diào)整，但這些變動對總體供應量并無實質(zhì)性影響。由于氧化鋁價格回升，企業(yè)利潤持續(xù)改善，疊加前期檢修產(chǎn)能陸續(xù)恢復，6月，國內(nèi)氧化鋁運行產(chǎn)能出現(xiàn)了明顯回升。1—6月，全國氧化鋁總產(chǎn)量達到了4556萬噸，較去年同期增加364萬噸。當前，行業(yè)利潤回升至約400元/噸，氧化鋁運行產(chǎn)能進一步提升至9475萬噸。鑒于當前政策對氧化鋁產(chǎn)能并未設置硬性約束，且該行業(yè)的利潤水平較高，“反內(nèi)卷”的緊迫性相較于其他行業(yè)較低。

電解鋁利潤高企

但難以刺激新增供給

國內(nèi)電解鋁建成產(chǎn)能約為4569萬噸，運行產(chǎn)能約為4383萬噸，因產(chǎn)能置換導致開工率環(huán)比下降0.17個百分點，至95.94%，接近產(chǎn)能上限。雖然開工率維持在95%以上，但供應增量有限。年內(nèi)新增產(chǎn)能包括一季度中鋁青海公司投產(chǎn)的10萬噸，天山鋁業(yè)公司原計劃于第四季度新增的20萬噸產(chǎn)能或推遲至明年上半年，而內(nèi)蒙古霍煤鴻駿公司新增的35萬噸產(chǎn)能則有望在今年底前投產(chǎn)。從長期來看，電解鋁供應將繼續(xù)受限，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能的增長空間有限。

低倉單引發(fā)擠倉效應

氧化鋁倉單注冊總量僅為6922噸，不到總庫存的20%，遠低于正常水平，逼近氧化鋁期貨上市以來的最低點?，F(xiàn)貨可交割資源緊張引發(fā)了市場對逼倉風險的擔憂，這對價格產(chǎn)生了一定支撐作用。

交易所采取限制龍頭品種持倉的措施后，“反內(nèi)卷”帶來的做多情緒有所降溫。氧化鋁產(chǎn)能清理預期未能如期實現(xiàn)，擠倉風險減弱，前期的價格溢價大幅回落。“反內(nèi)卷”政策除了在情緒面上對氧化鋁產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生了影響外，實際效果有限。利潤修復促使產(chǎn)能恢復和新增投放共同推高了現(xiàn)貨供應，使得高產(chǎn)能運行態(tài)勢難以改變，并維持小幅過剩狀態(tài)。

展望未來，氧化鋁的供需狀況仍不理想，資金熱度一般，持續(xù)大漲的可能性較小，預計市場可能維持區(qū)間震蕩行情。未來的關注焦點在于成本支撐與產(chǎn)能過剩之間的持續(xù)博弈，須警惕幾內(nèi)亞政策變動及后續(xù)“反內(nèi)卷”政策的影響。

（作者單位：中金財富期貨）