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近期，美國(guó)總統(tǒng)特朗普簽署公告，宣布自8月1日起對(duì)進(jìn)口銅半成品及銅含量高的衍生產(chǎn)品統(tǒng)一征收50%的關(guān)稅，紐約商品交易所（COMEX）銅價(jià)大幅下跌，美銅與倫銅價(jià)格套利空間關(guān)閉。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)“反內(nèi)卷”政策情緒有所降溫，大宗商品價(jià)格普遍回落。有色金屬板塊淡季特征愈發(fā)明顯，高企的價(jià)格抑制了下游采購(gòu)意愿，銅價(jià)自高位展開(kāi)回調(diào)。

全球銅礦供應(yīng)偏緊

精煉銅產(chǎn)量持續(xù)走高

今年上半年，多家大型銅礦企業(yè)產(chǎn)量未達(dá)預(yù)期，并相繼下調(diào)全年生產(chǎn)指引。6月，艾芬豪礦業(yè)公司因卡庫(kù)拉礦區(qū)發(fā)生地震，宣布將年度產(chǎn)量指導(dǎo)下調(diào)15萬(wàn)噸。國(guó)際銅研究組織（ICSG）數(shù)據(jù)顯示，今年前5個(gè)月，全球精礦產(chǎn)量同比增加約30萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)全年精礦產(chǎn)量將增長(zhǎng)40萬(wàn)噸。然而，受冶煉環(huán)節(jié)利潤(rùn)承壓影響，全年精煉銅產(chǎn)量預(yù)計(jì)僅增加45萬(wàn)噸，而消費(fèi)量預(yù)計(jì)增加至60萬(wàn)~70萬(wàn)噸。供需格局由年初預(yù)期的小幅過(guò)剩，調(diào)整為小幅短缺。市場(chǎng)預(yù)計(jì)，2025—2028年，全球銅市場(chǎng)將維持緊平衡或小幅短缺狀態(tài)。根據(jù)主要礦業(yè)企業(yè)發(fā)布的2025年產(chǎn)量指引，并結(jié)合潛在的礦山運(yùn)營(yíng)擾動(dòng)因素，預(yù)計(jì)2025年全球銅礦產(chǎn)量增速或低于1%。

Antofagasta與中國(guó)冶煉企業(yè)于2025年中旬達(dá)成的銅精礦加工費(fèi)（TC/RC）為0.0美元/千噸及0.0美分/磅，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期，凸顯銅精礦供應(yīng)緊張格局將持續(xù)至2025—2026年。目前，銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)（TC）延續(xù)跌勢(shì)，已進(jìn)入負(fù)值區(qū)間。盡管部分冶煉廠仍處于虧損狀態(tài)，但計(jì)入副產(chǎn)品硫酸收益后的綜合冶煉利潤(rùn)已有所回升。盡管上游礦端供應(yīng)受限，但精煉銅生產(chǎn)節(jié)奏保持穩(wěn)定，廢銅供應(yīng)亦未出現(xiàn)明顯收縮。

SMM數(shù)據(jù)顯示，7月，中國(guó)電解銅產(chǎn)量達(dá)117.43萬(wàn)噸，環(huán)比增長(zhǎng)3.5%，同比增長(zhǎng)14.2%。電解銅產(chǎn)量再度增加至歷史高位，反映出在礦石供應(yīng)制約背景下，冶煉產(chǎn)能仍維持強(qiáng)勁釋放態(tài)勢(shì)。

需求轉(zhuǎn)入淡季

由于此次美國(guó)的關(guān)稅政策未涉及銅原料進(jìn)口限制，COMEX銅的溢價(jià)迅速消失。今年，美國(guó)的銅進(jìn)口量已超過(guò)去年水平。其中，74.3%為不受關(guān)稅影響的銅精礦等原料，預(yù)計(jì)貿(mào)易商將不再持續(xù)向美國(guó)市場(chǎng)運(yùn)輸銅金屬。未來(lái)，銅資源將更多流向歐洲和亞洲等非美國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)。在此背景下，倫敦金屬交易所與上海期貨交易所銅價(jià)的定價(jià)邏輯將逐步回歸基本面。當(dāng)前，LME庫(kù)存持續(xù)累積，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)處于傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，需求的韌性或?qū)⒊蔀橄乱浑A段銅價(jià)走勢(shì)的關(guān)鍵變量。

下游加工企業(yè)對(duì)高銅價(jià)普遍持謹(jǐn)慎態(tài)度，采購(gòu)以滿足剛需為主。在淡季背景疊加價(jià)格高企的雙重壓力下，市場(chǎng)需求表現(xiàn)疲軟。電線電纜企業(yè)開(kāi)工率已降至七成左右，大型電網(wǎng)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度在三季度初出現(xiàn)放緩跡象。從電網(wǎng)投資端看，重點(diǎn)項(xiàng)目推進(jìn)節(jié)奏趨緩。7月，銅纜企業(yè)開(kāi)工率徘徊于70%附近，工程、地產(chǎn)類(lèi)線纜訂單及軌道交通用線纜需求同步走弱，房地產(chǎn)竣工端同比降幅仍未見(jiàn)改善?？照{(diào)排產(chǎn)高峰期已過(guò)，銅管產(chǎn)量逐步下滑，后續(xù)增速將顯著放緩，今年三季度的淡季效應(yīng)較往年更為突出。銅板帶方面，下游消費(fèi)整體表現(xiàn)穩(wěn)健，尤其新能源汽車(chē)連接器需求旺盛，增速遠(yuǎn)超年初預(yù)期。然而，考慮到汽車(chē)行業(yè)“反內(nèi)卷”政策推進(jìn)及貨款支付周期縮短等措施的落實(shí)，車(chē)企可能傾向于控制產(chǎn)量，預(yù)計(jì)下半年汽車(chē)產(chǎn)量將維持相對(duì)穩(wěn)定，難有顯著增長(zhǎng)。

總結(jié)

海外主要礦山持續(xù)面臨運(yùn)營(yíng)中斷，而國(guó)內(nèi)精煉銅產(chǎn)量維持高位，進(jìn)口量穩(wěn)步上升，供應(yīng)端邊際趨于寬松。我國(guó)傳統(tǒng)用銅行業(yè)呈現(xiàn)明顯淡季特征，終端訂單放緩，加工企業(yè)采購(gòu)節(jié)奏以剛需為主。COMEX銅交割窗口關(guān)閉，全球銅庫(kù)存小幅回升。銅價(jià)定價(jià)邏輯正從宏觀情緒驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向基本面主導(dǎo)，市場(chǎng)樂(lè)觀情緒趨于理性。銅的現(xiàn)貨市場(chǎng)回流壓力與季節(jié)性需求疲軟，預(yù)計(jì)短期內(nèi)銅價(jià)將以偏弱運(yùn)行為主。

（作者單位：中金財(cái)富期貨研究所）